第一章 行业概况
经销商，指在某一区域和领域内拥有销售或服务的单位或个人。经销商具有独立的经营机构 ，拥有商品的所有权（买断制造商的产品/服务），获得经营利润，多品种经营，经营活动过程不受或很少受供货商限制，与供货商责权对等。
经销商分为普通经销商和特约经销商。前者无限制，就和外面的普通日用品一样没有限制，而后者则和大的代理商或厂家有某些在销售额、产品价格等方面的特别约定。分销商介于代理商和经销商之间。代理商是指某产品在销售过程中由生产厂家授权在某一区域有资格销售该产品的商家。它分为地区级、国家级、省市县级等，又分为独家代理、总代理、分级代理，所有代理商家都有相应的特权，代理级别低的原则上由高一级的代理商管理。
一级经销商是厂家、二级经销商和零售商之间的桥梁，在流通领域占据重要地位。一方面，虽然厂家都在追求渠道的扁平化，但从目前来看，厂家的销售网络建到县级城市基本已达到极限，厂家无力再向乡镇市场拓展，或者说厂家若在乡镇直接设立经销商已不经济，因此，一级经销商对厂家来说仍然是不可或缺的。另一方面，二级经销商和零售商无论从资金、销量、配送能力等各方面都不能达到厂家的要求，不可能直接从厂家进货，故也难以摆脱对一级经销商的依赖。但随着竞争的加剧，一级经销商同时面临着厂家的压榨和终端的挤压，生存现状不容乐观。
图 员工数量
资料来源： 资产信息网 千际投行
图 成分个数
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图 总市值
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第二章 商业模式和技术发展
2.1产业链价值链商业模式
2.1.1 产业链
以汽车行业为例分析产业链
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2.1.2商业模式
以汽车经销商为例分析商业模式
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(1) 以辽宁成大为例分析营业结构
图 营业收入结构（按行业）
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图 营业收入结构（按产品）
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图 营业成本结构（按行业）
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图 营业成本结构（按产品）
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表 辽宁成大主营收入结构
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(2) 以通用配件(GENUINE PARTS)为例分析营业结构
图 营业收入结构（按行业）
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表 通用配件(GENUINE PARTS)营业结构
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2.2技术发展
表 中国经销商行业上市公司专利情况
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2.3 政策监管
2.3.1 行业主管部门及监管体制
目前，我国对零售行业的监管采取国家宏观调控和行业自律相结合的方式。我国零售行业的行政管理部门为商务部和各地商业管理部门，其主要职能是制定产业政策与发展规划；中国商业联合会、中国连锁经营协会等作为行业自律组织，其主要职能是协调成员单位之间以及成 员与政府部门之间的沟通交流。
2.3.2 行业主要法律法规
零售行业主要受到《中华人民共和国产品质量法》、《中华人民共和国食品安全法》、《中华人民共和国商标法》、《中华人民共和国消费者权益保护法》等法律管理外，还主要受到以下相关法规的管理：
3、相关产业政策
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第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业
3.1 行业综合财务分析和估值方法
图 财务分析
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图 行业估值与历史比较
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图 指数PE/PB
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图 指数市场表现
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表 指数回报与风险特征
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图 指数趋势比较
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表 以辽宁成大为例为主分析主营结构
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表 中国上市企业公司估值对比
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表 以通用配件(GENUINE PARTS)为例为主分析主营结构
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表 非中国上市企业公司估值对比
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3.2 行业发展和驱动机制及风险管理
3.2.1 行业发展和驱动因子
(1) 外贸进出口快速回稳、持续向好。
2020 年，世界经济增长和全球贸易遭受严重冲击，我国外贸发展外部环境复杂严峻，在这样困难的情况下，我国外贸进出口实现了快速回稳、持续向好，展现了强大的韧性和综合竞争力。我国外贸进出口从 2020 年 6 月份起连续 7 个月实现正增长，全年进出口、出口总值双双创历史新高，国际市场份额也创历史最好纪录，成为全球唯一实现货物 贸易正增长的主要经济体，货物贸易第一大国地位进一步巩固。今年以来我国外贸运行保持恢复 性增长态势，积极因素继续增多。据海关统计，一季度，我国货物贸易进出口总值 8.47 万亿元人民币，比去年同期增长 29.2%。其中，出口 4.61 万亿元，增长 38.7%;进口 3.86 万亿元，增长 19.3%;贸易顺差 7592.9 亿元。
(2) 疫情影响跨境电商飞速发展。
去年一年，在疫情的影响下，跨境电商作为新业态，实现了飞速发展。作为新兴贸易业态，跨境电商在疫情期间进出口贸易额出现了不降反升的迹象，成为稳外贸的一个重要力量。我国海关积极适应和促进跨境电商的发展，不断创新优化监管制度，支持跨境电商等新业态有序发展。据海关初步统计，2020 年我国跨境电商进出口 1.69 万亿元，增长了 31.1%，其中出口 1.12 万亿元，增长 40.1%，进口 0.57 万亿元，增长 16.5%。据海关初步测算，一季度，我国跨境电商进出口 4195 亿元，同比增长 46.5%，其中出口 2808 亿元，增长 69.3%;进口 1387 亿元，增长 15.1%。
3.2.2 行业风险分析和风险管理
(1) 宏观经济不确定性风险
国际货币基金组织(IMF)、世界银行和经济合作组织最新预测 2020 年全球经济萎缩 3.5%、4.3%和 4.2%，2021 年反弹 5.5%、4.0%和 4.2%，全球经济可能要到 2021 年第四季度才能基本恢复到疫情前水平。根据央行《2020 年第四季度中国货币执行政策》分析， 受新冠肺炎疫情冲击，全球经济经历了二战以来最严重衰退，发达经济体实施极度宽松货币政策 和大规模财政刺激计划，下半年以来经济有所恢复。与此同时，疫情冲击引发财政可持续风险和金融风险隐患上升，对全球经济结构、国际贸易和投资也产生了深远的影响，可能存在长期伤痕效应。
公司将依托政府出台的一系列稳外贸促增长的政策和举措，加快推进传统业务专业化、集中 化经营，做出自己特色，提高自身竞争实力;优化市场结构，加大对“一带一路”国家和新兴市场 国家的市场开发;紧抓跨境电商发展的政策机遇，积极推动公司主业经营模式创新升级，提高利润水平及抗风险能力。
▷ 汇率风险
人民币汇率的大幅波动，会对进出口业务的贸易利润和公司的海外资产价值带来 较大不确定性。
公司的进出口业务将通过合理制定贸易条款和结算方式等，提前锁定业务利润，在业务执行过程中加强汇率动态监控;研究运用套期保值工具，避免或减少因汇率变动而引致的损失。同时，进一步优化进出口业务结构，做到进出口规模平衡，对冲部分汇率风险。
▷ 订单下降及订单履约风险
受疫情影响，国际市场需求严重萎缩，外贸企业普遍面临在手订单取消或延期、新订单签约困难等问题。
一方面，依托政府出台的一系列措施化解风险，用足用好出口信保政策;另一方面，要把风险防控工作放在经营管理工作的重要位置，公司要持续完善风险管理制度，健全风险管控 机制，加强实地考察、现场评估，增强客户风险预警管理的主动性和前瞻性，防范重大风险事件 发生;进一步推动公司合规管理，加强制度讲解与培训、风险案例解析类培训等，增强全员的规则意识和风险意识，提高防风险能力。
▷ 信用风险
可能引起公司财务损失的最大信用风险是债务人或交易对手未能或不愿履行其承诺而造成公司金融资产产生的损失。
公司要遵循分离原则、制约原则和监督原则，对信用风险进行事前、事中及事后管理，各部门各司其职，层层审核和监督，多渠道信息联动，在内部控制流程完善和外部信息全面的前提下，尽可能降低由于信息不对称引致的风险，实务操作中主要分三步走：
一是事前尽职调查。主要是对债权人资信风险、经营风险、所处行业风险、抵押 物实际状况等进行充分调查，如借款用途的真实性、授信主体资格、财务状况及家庭 情况、通过公开渠道查询到的借款人履约历史记录等，通过初审和复审，确保客户基 础资料的真实性。优先选择信用等级较高的机构作为债务人或交易对手。
二是项目评审和决策。实行公司和下属事业部两级业务审核委员会评审机制，对 送审项目的基本情况和风险要点及避险措施进行讨论、决策;必要时，公司会聘请外 部专家独立客观、公正地提供专业意见。
三是过程动态管理。定期或不定期以电话联系、实地察看、拍照取证方式回访客户，填写“贷后日志”；安排专人逐日盯市，对质押标的物实行警戒线管理；标 的物是否存在被查封、扣押或被他人提出权利主张的情况等。动态跟踪便于及时发现突发性风险事件，深度掌握潜在或隐性风险，及时采取有效措施保障公司资金安全。
(2) 市场风险
金融工具的市场风险，是指金融工具的公允价值或未来现金流量因市场价格变动 而发生波动的风险，包括外汇风险、利率风险和其他价格风险。
▷ 汇率风险，是指金融工具的公允价值或未来现金流量因外汇汇率变动而发生波动的风险。公司尽可能将外币收入与外币支出相匹配以降低外汇风险。目前，公司所承担的外汇变动市场风险不显著。
▷ 利率风险，是指金融工具的公允价值或未来现金流量因市场利率变动而发生波动的风险。公司面临的利率风险主要来源于以浮动利率计息的银行借款。公司积极拓宽融资渠道，提高资金质量和使用效率;加强与银行等金融机构合作，建立良好的银企关系，对授信额度、授信品种以及授信期限进行合理的设计，保障银行授信额度充足，满足公司各类短期融资需求。
▷ 其他价格风险，指在投资专项资产管理计划时，如该资产管理计划投资于有公开市场价值的金融产品或者其他产品，金融产品或者其他产品的价格发生波动导致资产遭受损失的可能性。
一方面公司和研究宏观经济政策走向、行业发展趋势，及时调整投资策略和投资方向，以价值投资为导向，坚持稳健型风格;同时，针对不同投资项目，合理评 估项目风险，充分考虑拟投资项目运营、退出机制合理性、渠道和保障措施方案。另 一方面公司倡导多元经营，通过不断创新业务模式拓展多元化的投资领域，合理分布 高、中、低不用风险层次的资源投入，降低投资风险。
(3) 流动性风险
流动性风险，是指企业在履行以交付现金或其他金融资产的方式结算的义务时发 生资金短缺的风险。公司的政策是确保拥有充足的现金以偿还到期债务。
流动性风险由公司的财务共享中心集中控制，通过监控现金余额、可随时变现的 有价证券以及对未来 12 个月现金流量的滚动预测，确保公司在所有合理预测的情况 下拥有充足的资金偿还债务。
3.3竞争分析
以弘业股份为例分析竞争优势
(1) 客户资源优势
客户资源是企业参与激烈市场竞争的核心资源禀赋。作为全国最早的外贸及文化行业上市公司之一，公司依托长三角地区充沛的制造业基础，在全球 100 多个国家和地区建立了广泛的贸易关系，与全球知名的零售商、超市商场等建立了合作关系，目前公司已经成功切入 Walmart、Costco 的供应商体系。同时，得益于一批常年优质的成熟客户，使得公司在激烈的外贸市场中始终保持较强的行业竞争力，在行业中积累了较好的声望。
(2) 产业链协同优势
在稳定外贸业务发展的同时，公司通过向产业链上下游布局，深挖产业竞争力。公司积极布 局跨境电商业务，借助全球互联网经济蓬勃发展的机遇，抢滩美国互联网零售市场。在传统贸易 商品的供应商链环节，公司通过在缅甸设立服装生产加工基地，不断修补公司外贸业务供应链环 节的产业短板。通过对产业上下游的延伸，公司已经具备了较强的产业链协同竞争优势。
(3) 品牌优势
经过多年培育，弘业股份及所属子公司共注册商标百余件，公司旗下的“爱涛 ARTALL”品 牌连年荣获“江苏省重点培育和发展的出口名牌”，Hollypet、iBonny 等品牌也已经在相关行业内 构成了一定影响力，逐步形成了以“弘业”为统领，各产品品牌和文化服务品牌竞相发展的品牌格局，进一步巩固了弘业股份在行业内多元化、国际化的品牌优势。
3.4中国企业重要参与者
中国消费品经销商上市企业主要有辽宁成大[600739.SH]、东方创业[600278.SH]、汇鸿集团[600981.SH]、敏捷控股[0186.HK]、*ST赫美[002356.SZ]、*ST厦华[600870.SH]、香溢融通[600830.SH]、江苏舜天[600287.SH]、弘业股份[600128.SH]、南纺股份[600250.SH]、德韦宣集团[9919.HK]、道和环球[0915.HK]、MOG HOLDINGS[1942.HK]、SINCEREWATCH HK[0444.HK]、中港照相[1123.HK]、前海健康[0911.HK]、英记茶庄集团[8241.HK]、腾邦控股[6880.HK]。
表 中国消费品经销商上市企业
资料来源： 资产信息网 千际投行
(1) 辽宁成大[600739.SH]
公司业务分为医药医疗、金融投资、供应链服务(贸易)和能源开发四大业务板块。生物制药业务由子公司成大生物负责开展，专门从事人用疫苗的研发、生产和营销工作，上市品种有人用狂犬病疫苗、乙脑疫苗，在研品种主要有双价肾综合征出血热疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、b型流感嗜血杆菌结合疫苗、甲型肝炎灭活疫苗。医药流通业务由子公司成大方圆负责开展，从事药品连锁零售、医药批发和物流配送业务。医疗服务业务由子公司成大医疗负责开展。成大国际主要负责纺织品出口业务，主要面向日本、美国、欧洲市场，贯彻并坚持国际市场大客户合作战略；成大贸易和成大钢铁主要负责包括油品、煤炭、钢铁、木材、水产等大宗商品的内贸、进口及进、来料加工复出口业务，坚持专业化经营，努力成为供应链的组织者和管理者。“成大方圆”是全国医药服务行业第一个“中国驰名商标”。
(2) 东方创业[600278.SH]
公司系一家集货物贸易和现代物流为一体的，产业经营与资本运作相结合的综合型主板上市公司。公司作为一家老牌的国有进出口企业，拥有从国内外接单、各类面辅料采购、专业打样设计、自有工厂生产到全球物流配送等服装纺织品进出口的完整产业链。公司是中国最大的纺织服装出口商之一。公司在医疗器械、IT产品、电信产品和成套设备的国际采购招标和进口方面具有领先优势，多次承担重大项目的进口。在钢材、煤炭、木材、化工原料、羊毛和棉花等大宗原材料的进口方面具有经验丰富的业务团队和遍布全球的采购渠道。公司所属全资企业从事包括国际航运、国际船舶代理、国际货运代理、国际集装箱储运、国际快递、国际展览运输及报关、报检等在内的国际综合物流业务。公司目前是华安证券的第三大股东，还同时拥有一定数量的海通证券、农业银行、建设银行、招商银行等金融企业股票。公司在上海虹桥、苏河湾、虹口等商务区拥有一定规模的房地产。公司在国内多家银行等金融机构拥有良好的信用，具有较强的融资能力。
(3) 汇鸿集团[600981.SH]
公司是省属国有控股大型企业集团，1996年12月成立以来，经历多次合并重组，目前已成为江苏最大的省属外贸企业，系中国企业500强企业、中国对外贸易500强企业、中国服务业500强企业。多年来，汇鸿集团立足做大做强主业，坚持多元发展，业务涉及贸易、房地产、投资、制造业、物流、服务等多个领域。汇鸿集团整体上市后，坚持“一个目标、两大平台、五大板块”的发展战略：即以供应链运营为核心，推动集团向供应链集成运营企业转型，构建供应链运营和资本运营两大平台，培育冷链物流和医疗健康两个新兴产业板块，提升纺织服装、浆纸板材和船舶机电等三大传统优势业务板块，逐步形成以供应链云平台为载体，通过对内部资源的整合和外部客户、供应商资源的对接，形成集信息流、资金流、物流、商流和业务流的统一，不断提升集团供应链运营的效率及产品、服务、渠道、品牌的整体竞争力，实现集团的持续健康发展。
(4) 敏捷控股[0186.HK]
集团(清盘中)于一九八七年在香港联合交易所上市(股票编号:0186)，乃一家从事分销电子产品及经营各品牌之特许权。嘉域集团拥有三个国际品牌，包括Nakamichi(中道)、Akai(雅佳)及Sansui(山水)。它们乃广受认同的世界级优质影音器材、小型电子消费品及家居电器用品。这些产品透过集团遍布亚洲、非洲、欧洲、大洋洲、中东及美洲之广泛销售网络分销至世界各地。集团亦拥有Emerson品牌，其为一国际品牌于美国销售电子产品及家庭电品。
3.5全球重要竞争者
非中国消费品经销商上市企业主要有GOLFZON NEWDIN HOLDINGS[121440.KS]、CANON MARKETING JAPAN[8060.T]、PALTAC[8283.T]、VERY GOOD TOUR[094850.KS]、DAEMYUNG SONOSEASON[007720.KS]、VIRTUALTEK[2588.T]、PREMIUM WATER、ARATA[2733.T]、DIRECT MARKETING MIX[7354.T]、CENTRAL AUTOMOTIVE PRODUCTS[8117.T]、DOSHISHA[7483.T]、CHORI[8014.T]、MPHK[219550.KS]、HAPPINET[7552.T]、SANKYO SEIKO[8018.T]、SHIMOJIMA[7482.T]、NICE[8089.T]、POOL[POOL.O] 、通用配件(GENUINE PARTS) [GPC.N]、OZU[7487.T]、MARUMITSU[8256.T]、LKQ[LKQ.O]、TAKASHO[7590.T]、G
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